Thermocompact: le prix de l’OPAS est insuffisant


En complément du premier article qui est ici.

De nouveaux éléments sont à notre disposition.

L’AMF a donné son visa à l’OPAS visant les titres Thermocompact au prix de 45,20 euros. Il n’en demeure pas moins que le prix offert ne reflète pas la valeur intrinsèque de l’entreprise.

Depuis l’annonce de l’OPAS, nous avons eu :

– les résultats semestriels qui sont bons (hausse de 35,5% du CA et progression de 83,3% de l’EBITDA),

– le chiffre d’affaires du 3ème trimestre est bon (les activités historiques Fils et Torons et revêtement technologique progresse respectivement de 21,9% et de 34%),

– l’annonce d’une opération de croissance externe qui renforce la position de Thermocompact aux Etats-Unis sur le marché du photovoltaïque notamment à travers sa technologie Diamond wire. Cette acquisition s’est faite à un très bon prix (P/S : 0.6 hors achats de stocks , P/EBITDA : 4,9 (nous n’avons pas la structure financière de DMT) et permet à Thermocompact d’améliorer sa présence aux USA mais aussi d’acquérir du matériel. L’entreprise prend de l’avance sur son plan de développement.

Certes l’acquisition est entièrement financée par de la dette financière mais 1/ vu les taux d’intérêts il serait dommage de ne pas en profiter et 2/cela démontre une approche désormais fondée sur la croissance externe (après l’acquisition d’une part majoritaire dans TSDM en 2017).

Les multiples sur les transactions comparables proposés par l’établissement présentateur et l’expert indépendant en VE/EBITDA sont entre 7,3 et 7,8 (en excluant une transaction datant de 2013 et en notant que parmi les transactions retenues 2 ont concerné des parts très faible du capital (inférieur à 2%) et le multiple le plus élevé (9,6) concernant une véritable prise de contrôle).

Pour rappel, le multiple payé par Thermocompact pour l’acquisition de TSDM (qui a certes des marges d’EBITDA de 50%) a été de 7,7 soit un multiple supérieur au prix de l’OPAS.

Ces différents multiples sont ainsi plus élevés que le prix de l’OPAS : 5,3 avant l’acquisition de DMT et avec l’hypothèse d’une baisse de l’endettement de 4 MEUR au S2 et VE/EBITDA de 5,8 avec la prise en compte de 5 MEUR d’endettement supplémentaire pour l’acquisition de DMT et avec l’hypothèse que la dette financière diminuera de 2 MEUR au S2.

Le recours de la dette augmente la VE mais ne doit pas masquer l’accélération de la croissance de Thermocompact.

Ainsi, la hausse de la dette ne peut pas rendre plus attractive l’offre alors que Thermocompact accélère son développement, prend de l’avance sur son plan de développement et augmentera à terme sa marge d’EBITDA.

Les points majeurs du nouveau business plan (prenant en compte l’acquisition de DMT) :

-il est prévu que DMT voit son CA progresser de 15% entre 2018 et 2019 et que la marge d’EBITDA est proche de 20%.

-pour le périmètre Diamond wires (avec DMT), le taux de croissance annuel moyen pour la période 2017-2021 est de 25% du CA. Pour l’EBITDA, il sera négatif jusqu’en 2018 avant d’être en hausse de 2019 à 2021 pour atteindre environ 25% du CA.

-pour les activités historiques le plan d’affaires nous semble être très conservateur avec un taux de croissance annuel moyen de 2,2% entre 2017 et 2021. Pour rappel, nous sommes déjà sur les 9 premiers mois de l’année à + 17 % pour l’activité Fils et Torrons et à +34% pour le revêtement technologique.

Le prix de l’OPAS ne reflète pas :

-la véritable valeur intrinsèque de Thermocompact ;

-la dynamique de croissance,

-nous prive de la croissance de l’activité Diamon Wire qui va être déployé alors que le développement de la technologie a été financé ces dernières années,

-des transactions comparables à des multiples plus élevé.

Il ne faut pas apporter à l’OPAS.

Cheers

Jeremy

Disclaimer : Nous détenons 613 actions Thermocompact.

Attention la liquidité du titres est très faible.

Nous ne faisons pas de recommandations d’achat, nous ne faisons pas de recommandations de vente. Nous ne faisons pas de conseils en investissements financiers.

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