Fimalac : OPR possible à partir d’avril 2017?


Pourquoi analyser cette entreprise?

Plusieurs personnes nous ont recommandé de regarder cette entreprise, un des auteurs appréciant les holdings, nous avons décidé de regarder cela de plus près.

L’OPAS à 101 euros (dividende inclus) a été lancé le 15 mars 2016. Fimalac a pris l’engagement de ne pas faire d’OPR pendant les 12 prochains mois ce qui nous amène à mars 2017.

L’arrêté des comptes 2016 a lieu le 29 mars 2017.

Pourquoi la date d’avril 2017 ?

  • Les 4,32% en autocontrôle ont vocation à être annulés (page 35 du rapport semestriel 2016 : « le solde des actions propres acquises au travers de l’OPAS pourra être annulé à partir d’avril 2017 en application des textes en vigueur imposant des limites d’annulation dans le temps) et permettront à MDLC (Marc Ladreit de Lacharrière) de passer le seuil des 95%.

Pour passer le seuil des 95% du capital, il faut qu’il achète sur le marché (95-89,8 (MDLC)-4,3 (autocontrôle)= 0,9% du capital doit encore être racheté par MDLC.

Lors de l’OPAS, ni la famille, ni le conseil d’administration n’ont apporté à l’opération…

MLDC s’est remis a acheté sur le marché avec un plus haut à 103,75 euros= cela constitue un plancher en cas d’OPR. MDLC a l’image d’un dirigeant respectueux des minoritaires.

Des opérations ont eu lieu après l’OPAS :

-achat de biens immobiliers à New York et à Levallois,

– rachat le 22 juillet 2016 de l’essentiel du capital de Webedia (à des actionnaires financiers minoritaires= Fimalac détient désormais 95,9% du capital après être déjà passé de 79% à 88,6% en février 2016).

Valorisation de Webedia (détenue à 95,9% depuis février 2016)

Webedia est dans le top 3 mondial dans le cinéma et les jeux vidéos en termes d’audience et de CA, 5ème dans la gastronomie. Pour la mode-beauté et le tourisme ils sont plus en retrait. Ils ont une volonté de se développer dans la production et l’e-commerce : boxes et livraison de produit de frais… Il ya des possibilités de faire des ventes croisées avec l’activité entertainement (salles de spectacles).

Marques détenues : allociné, overblog, jeux.com, 750g…

Sur près d’une vingtaine d’acquisition, une seule se serait mal passée. Une employée indique que Webedia commence « à avoir un sérieux monopole sur la presse en ligne ».

Le CA a 9 mois nous indique que l’activité Digital (Webedia) est en « avance marquée sur son plan de marche et à une croissance de 12% en organique ».

Le dernier tour de table en 2015 où des fonds ont vendu leurs participations à Fimalac fournit une valorisation de 750 MEUR alors que le CA était de 175 MEUR soit un P/S de 4,3. Si on retient l’objectif de CA 2016 de 200 MEUR (220 MEUR à 230 MEUR est cité par moment. Pour rappel, l’objectif initial fixé en 2013 pour le CA de 2016 état de 100 MEUR) et une croissance organique de 12% une valorisation de 1 milliards d’euros semble correct.

Risques : certaines acquisitions se sont faites à des multiples de P/S supérieur à 20. Cela concerne certaines acquisitions récentes qui à mon avis servent à affiner l’offre ou apporte/compléter un bloc de compétence d’où un prix élevé. Le P/S retenu de 4,3 peut-être élevé. On pourra adapter ce multiple en fonction de son degrés de conviction sur cette activité (par exemple mettre un ratio de 2 ou de 3).

Valorisation en somme des parties des autres participations.

La marge de sécurité de 40,5% est étroitement liée à la valorisation de Webedia. Il y a un risque que cette valorisation de 1 000 MEUR puisse être un peu élevée mais les transactions internes à la montée en puissance de Fimalac peuvent nous donner une idée relativement objective. Par rapport à ses comparables, Wededia est un consolideur et un leader ainsi la valorisation ne paraît pas excessive (à 4,3 fois les ventes).

image-somme-des-parties-fimalax

Le ROI sur l’investissement peut-être élevé car il est très probable qu’un OPR aura lieu. Par contre, nous n’avons aucune garantie que le juste prix soit offert mais: 1/MDLC devra quand même payer un prix plus élevé en cas d’OPR

2/ il achète sur le marché à des prix plus élevé que l’OPAS

3/ MDLC doit acheter le solde manquant sur l’OPR sur le marché et,

4/ le ROI pourrait être de 20% si il fait une offre classique en cas de retrait (pas impossible qu’il y ait aussi un dividende exceptionnel).

5/ MDLC est un dirigeant honnête (carrière et respectabilité).

Recapitulatif des hypothèses retenues pour les entités autre que Webedia :

  • Fitch= protocole d’accord en Fimalac et Hearst= la formule est fixée,
  • Groupe Lucien Barrière : retenu les multiples des transactions comparables fournis par l’expert indépendant dans l’OPAS (mais que bizarrement il ne retient pas…). Au passage le ROI est très bon vu le prix payé par MDLC, on est à 33,6% avec l’EBITDA de 2012 (2015 est au même niveau). Même en retenant l’EBIT on reste bien.
  • SFCMC : retenu les multiples des transactions comparables fournit par l’expert indépendant dans l’OPAS (mais que bizarrement il ne retient pas…). ROI moins bon sur ce dossier=10%.
  • Entertainement : multiple de transactions comparables. C’est une activité moins rentable pour l’instant mais cela permet de faire des ventes croisées et devrait repartir après des investissements de modernisation et une conjoncture moins anxiogène.
  • Immobilier= j’ai retenu la juste valeur et non le coût historique.
  • Autres participations= reprise des chiffres du RA 2015 sauf pour Mercialys où le cours de bourse spot a été pris (18,5 euros, mais cela peut valoir davantage avec le dividende récurrent…).

Cheers

Un des auteurs détient des actions Fimalac.

8 thoughts on “Fimalac : OPR possible à partir d’avril 2017?

  1. Bonjour,

    Au sujet d’une décote de holding dans la valorisation (20% ou 30%), est-ce que vous pensez qu’elle serait applicable dans le cadre d’une OPRO ?

    • Bonjour Etzanas,
      dans le cadre d’une OPR, la décote de holding ne pourra pas être avancée à mon sens car on est dans le cadre d’une « expropriation de droit de propriété » ou « de retrait forcé ». Par ailleurs, les activités Entertainement et Webedia sont de plus en plus liés et on sait que Fitch sera à terme cédé. Ainsi, il n’y aura plus que deux activités (1/hôtels/casino et 2/Webedia/entertainement). Le risque est qu’il y ait une demande de radiation pour contourner l’OPR mais je ne vois vraiment pas MDLC faire ça. C’est un dirigeant respectueux des minoritaires. Cheers! Jeremy

  2. Concernant le sujet de la décote de holding : sur le fond je suis d’accord avec vous. Sur la forme, Fimalac a toujours été présenté comme une société holding dans les rapports annuels (« La société mère F. Marc de Lacharrière (Fimalac) n’a pas d’activité propre. Elle détient des participations »). De plus Marc de Lacharrière garde la présidence de Fitch jusqu’en 2020. Et il y a aussi une nouvelle activité de foncière avec les immeubles. A mon avis, Fimalac peut être considérée comme une société holding mais je ne connais pas la jurisprudence concernant la décote dans les cas d’OPRO ?

    Concernant la valorisation de Webedia : Fimalac a racheté le 22 juillet 2016 l’essentiel du capital de Webedia détenu par des
    actionnaires financiers minoritaires. le Groupe détient à ce jour 95,9% du capital. J’en déduis que nous devrions avoir le cout de ce rachat dans le prochain rapport annuel (ce qui donnera une nouvelle valorisation plancher pour Webedia).

    • Hello Etzenas,
      je n’ai pas trouvé de jurisprudence sur le sujet.
      Un de vos arguments pourra être utile:
      – nouvelle valorisation de Webedia suite à la dernière opération= valorisation plus élevée.
      Je pense que l’on pourra utiliser le dernier prix payé par MDLC pour ses rachats d’actions comme un plancher auquel on peut appliquer une prime de 20 à 30%.
      Il pourrait aussi (en complément) peut être faciliter l’opération à travers l’augmentation du dividende.
      Clairement on dépend du dirigeant mais je pense qu’il est respectueux des minoritaires.
      Cheers!
      Jeremy

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